פרסומים"; $toptitle1a="דוחות האינפלציה"; $toptitle1b="דוח המדיניות המוניטרית 2011 - המחצית הראשונה"; $toptitle2="דוח המדיניות המוניטרית 2011 - המחצית הראשונה"; ?>


דוח המדיניות המוניטרית 2011 - המחצית הראשונה - קובץ PDF ()

בנק ישראל
ירושלים, אב התשע"א
אוגוסט 2011

מכתב הנגיד, פרופ' סטנלי פישר, עם דו"ח המדיניות המוניטרית (דוח אינפלציה) למחצית הראשונה של 2011
דוח המדיניות המוניטרית למחצית הראשונה של 2011 (התקופה הנסקרת בדוח זה) מוגש לממשלה, לכנסת ולציבור במסגרת הערכת התפתחותה של האינפלציה ביחס ליעד האינפלציה שקובעת הממשלה. הדוח הוכן במסגרת הפורום המוניטרי הבכיר בבנק ישראל בראשות הנגיד, הפורום שבמסגרתו מקבל הנגיד את החלטות הריבית1.
מדד המחירים לצרכן עלה במהלך המחצית הראשונה של 2011 בשיעור של 2.2 אחוזים. לעליית המחירים הגבוהה (4.4 אחוזים במונחים שנתיים) תרמו עליות גבוהות ברכיבי הדיור (3.5 אחוזים), המזון (4.4 אחוזים) והאנרגיה (6.6 אחוזים). עליית המחירים בתקופה הנסקרת הושפעה הן מגורמים מקומיים (בעיקר שכר הדירה) והן מגורמים חיצוניים (מחירי הסחורות והאנרגיה). בכל אחד מחודשי התקופה הנסקרת היה הקצב השנתי של עליית המחירים מעל 3 אחוזים - הגבול העליון של יעד האינפלציה. עם זאת, נתונים חודשיים (מנוכי עונתיות) מלמדים, כי בארבעת החודשים האחרונים מסתמנת ירידה של קצב עליית המחירים ביחס לחודשים שקדמו להם.
בעולם נמשכת ההתאוששות מהמשבר העולמי של שנת 2008 - צמיחה אטית של המשקים המפותחים ומהירה של המשקים המתפתחים. לפי תחזית קרן המטבע הבין-לאומית ל-2011, המשקים המפותחים צפויים לצמוח ב-2.2 אחוזים, והמתפתחים - ב-6.6 אחוזים. בתקופה הנסקרת עלו מחירי הסחורות והנפט, ועמם עלו תחזיות האינפלציה ל-2011 - ל-2.6 אחוזים במדינות המפותחות ול-6.9 אחוזים במתפתחות. אשר לריבית - בארצות הברית לא צפויה העלאתה בשנה הקרובה, ובגוש האירו היא הועלתה לאפריל וליולי, ב-0.25 נקודת אחוז כל פעם. עם זאת גדלה לאחרונה בגוש זה אי-הוודאות לגבי קצב הצמיחה ותוואי הריבית העתידיים, בשל התגברות החששות למשבר חוב במספר מדינות באירופה, שעלול להשליך גם על היציבות הפיננסית העולמית. התרחבות החוב הלאומי ברוב המדינות המפותחות וקצב האינפלציה הגבוה במדינות המתפתחות צפויים להביא לנקיטת צעדי ריסון פיסקליים (במפותחות) ומוניטריים (במתפתחות), שיפעלו להאטת הצמיחה בעולם. אחד הביטויים של ציפיות אלה הוא, ככל הנראה, ירידת מחיריהם של הנכסים הפיננסיים בעולם בתקופה הנסקרת.
במשק הישראלי - ברביע הראשון של 2011 נמשכו התאוששות הפעילות הריאלית וירידת שיעור האבטלה. הצמיחה נשענה על עלייה בהשקעות וביצוא, שהושפעה מהתרחבות הסחר העולמי. אינדיקטורים לרביע השני מצביעים על המשך ההתרחבות של הפעילות העסקית, אמנם בקצב פחות מהיר מאשר בקודמו.
בתקופה הנסקרת ירדו מחירי הנכסים הפיננסיים - בעיקר המניות ואיגרות החוב של החברות - על רקע התפתחות דומה של מחירי המניות בעולם. לעומת זאת נמשכה בישראל העלייה של מחירי הדירות - ב-3.8 אחוזים במהלך ארבעת החודשים הראשונים של השנה וב-13.7 אחוזים באפריל-מאי 2011 לעומת התקופה המקבילה אשתקד. לנוכח העלייה המתמשכת של היקף המשכנתאות בריבית משתנה, וכדי למנוע כרסום ביציבות של הבנקים, הגביל בנק ישראל, החל ממאי 2011, את חלק המשכנתה בריבית משתנה בסך ההלוואה (לשליש). כן הוטלה חובת גילוי ללקוחות שנטלו בעבר הלוואות לדיור בריבית משתנה, וזאת במטרה להגביר את מודעותם להשלכות של עלייה בריבית על גובה ההחזר החודשי.
בינואר 2011 נרשם פיחות משמעותי בשער החליפין האפקטיבי של השקל, ככל הנראה כתוצאה מהחרפת אי היציבות הפנימית במדינות ערב ומצעדי בנק ישראל והאוצר. (ראו להלן.) בהמשך התקופה התחדשה מגמת הייסוף של שער החליפין האפקטיבי - בין היתר, על רקע המשך פערי הריבית מול ארצות הברית וגוש האירו - ובסך הכול בתקופה כולה נרשם ייסוף של 0.8 אחוז. כדי למתן את מגמת הייסוף המשיך בנק ישראל לרכוש מטבע חוץ. במקביל, כדי למתן את תנועות ההון הספקולטיביות לטווח קצר ולהגביר את היציבות הפיננסית, הטיל בנק ישראל בסוף ינואר 2011 חובת נזילות של 10 אחוזים על התאגידים הבנקאיים כנגד עסקאות של תושבי חוץ בנגזרי מט"ח. כן הודיע בנק ישראל על הטלת חובת דיווח על עסקאות בנגזרי מט"ח וחובת דיווח על עסקאות של תושבי חוץ במק"ם ובאיגרות חוב לטווח קצר, שנכנסה לתוקף בתחילת יולי 2011, כדי לאפשר מעקב אחר כניסת הון למשק. במקביל הוחלט במשרד האוצר לבטל את הפטור ממס רווח הון למשקיעים זרים על השקעות במק"ם ובאג"ח ממשלתיות קצרות, וזאת במטרה למתן את תנועות ההון הספקולטיביות.
בתקופה הנסקרת החיש בנק ישראל את קצב העלאת הריבית: הריבית לחודשים פברואר ומארס הועלתה ב-0.25 נקודת אחוז, הריבית לאפריל הועלתה ב-0.5 נקודת אחוז, וליוני - ב-0.25 נקודת אחוז. בסך הכול הועלתה הריבית בתקופה הנסקרת ב-1.25 נקודות אחוז, לשיעור של 3.25 אחוזים ביוני. הסיבות להעלאות הריבית היו קצב האינפלציה השנתי (בשנים עשר החודשים האחרונים), שבמהלך התקופה היה מעל לגבול העליון של היעד, הרמה הגבוהה יחסית של הציפיות לאינפלציה לשנה, הן על פי החזאים והן על פי שוק ההון, המשך ההתבססות של הצמיחה והמשך העלייה המהירה של מחירי הדירות. במקביל המשיך בנק ישראל לפעול בשוק המט"ח כדי למתן את הלחצים להתחזקות השקל. לקראת סיום התקופה הנסקרת הסתמנה אפשרות של האטה מסוימת בפעילות הכלכלית, וגברה מאוד אי-הוודאות הכלכלית והפיננסית, בעיקר על רקע ההתפתחויות בעולם והמצב הגיאופוליטי האזורי. כן ניכרו סימנים לאפשרות של התמתנות בקצב האינפלציה. על רקע זה הותיר בנק ישראל את הריבית ליולי ולאוגוסט ברמה של יוני.
להערכת חטיבת המחקר הצמיחה בשנת 2011 צפויה להסתכם ב-4.8 אחוזים; האבטלה, בממוצע שנתי, צפויה לרדת לשיעור נמוך במקצת מ-6.0 אחוזים (לעומת 6.6 אחוזים ב-2010); שיעור האינפלציה בארבעת הרביעים הבאים (החל מהרביע השלישי של 2011) צפוי לרדת ל-2.9 אחוזים, ובהמשך שנת 2012 צפויה האינפלציה להישאר בתחום היעד; ריבית בנק ישראל צפויה, להערכת חטיבת המחקר, לעלות בהדרגה ולהגיע לשיעור של כ-3.9 אחוזים ברביע השני של 2012. לעליית המחירים (ולעליית הריבית) במהלך השנה הקרובה יתרמו, על פי התחזית, המשך העלייה של מחירי שכר הדירה והרמה הגבוהה של מחירי הסחורות והאנרגיה, שצפויה להישמר במהלך השנה.
בנק ישראל ימשיך לעקוב אחר ההתפתחויות בארץ ובעולם, ולנהל מדיניות התומכת בצמיחה וביציבות הפיננסית, בד בבד עם חתירה להחזרתה של האינפלציה לתחום היעד (שכאמור צפויה, להערכתנו, במהלך שנת 2012). השיעור והעיתוי של התאמת הריבית ייקבעו על פי התפתחות האינפלציה, התבססות הצמיחה בארץ ובעולם, התפתחות שערי החליפין של השקל, התפתחות מחירי הנכסים והתאמתה של הריבית על ידי הבנקים המרכזיים המובילים.
________________________________________________________________________
1 עם כינונה של ועדה מוניטרית על פי חוק בנק ישראל החדש (התש"ע -2010) יתקבלו החלטות הריבית במסגרתה, ודוח המדיניות המוניטרית יוצג על ידה. הדוח יפורסם פעמיים בשנה.


בברכה,
סטנלי פישר
נגיד בנק ישראל



תקציר
האינפלציה: בששת החודשים ינואר עד יוני עלה מדד המחירים לצרכן בשיעור של 2.2 אחוזים, ובניכוי עונתיות הוא עלה בשיעור נמוך מעט יותר, 1.9 אחוזים (3.9 אחוזים במונחים שנתיים). לעליית המדד תרמו בעיקר עלייה של מחירי המזון, האנרגיה והדיור. התפתחות האינפלציה בניכוי עונתיות בתקופה הנסקרת לא הייתה אחידה: עלייתה בשני החודשים הראשונים של השנה הצביעה על חריגה מיעד האינפלציה, ואילו שיעורה בחודשים מארס-יוני התיישב עם יעד האינפלציה. קצב האינפלציה ב-12 החודשים האחרונים והציפיות לאינפלציה ל-12 החודשים הבאים היו מעל גבולו העליון של יעד האינפלציה בכל אחד מחודשי התקופה הנסקרת. בחודש יוני, סוף התקופה הנסקרת, החלו הציפיות לאינפלציה לרדת, ובחודש יולי הייתה רמתן נמוכה במקצת מגבולו העליון של יעד האינפלציה.  
הסביבה העולמית: במהלך התקופה הנסקרת נרשמה צמיחה חיובית במרבית המדינות בעולם, והיא התבטאה בעליית הסחר העולמי. עם זאת, על רקע החובות הגבוהים בחלק מהמדינות המפותחות ואינפלציה גואה במדינות המתפתחות, צפויים צעדי ריסון פיסקליים ומוניטריים, ואלה עלולים להאט את קצב הצמיחה העולמי. קרן המטבע הבין-לאומית ציינה בסקירתה האחרונה כי להערכתה, תחזיות הצמיחה לשנים 2011 ו-2012, שיתפרסמו במהלך החודשים הבאים, יעודכנו כלפי מטה. בשל העלייה בקצב האינפלציה המשיכו המדינות המתפתחות להעלות את הריבית המוניטרית. לעומת זאת בארה"ב צפויה העלאת הריבית רק בסוף 2012. בגוש האירו הועלתה הריבית פעמיים מתחילת השנה, בחודשים אפריל ויולי. עם זאת, לנוכח משבר החובות במספר מדינות באירופה, קצב העלאות הריבית בגוש האירו צפוי להיות מתון.  
הפעילות הריאלית: הפעילות הכלכלית המשיכה להתרחב ברביע הראשון של 2011, והתוצר צמח ב-4.6 אחוזים (שיעור שנתי מנוכה עונתיות). לעלייתו תרמו בעיקר עליית ההשקעה בנכסים קבועים, בשיעור של 26.1 אחוזים, וגידול של 12.0 אחוזים ביצוא. אינדיקטורים לפעילות הריאלית ברביע השני מצביעים על המשך ההתרחבות - אמנם בקצב מתון יותר.  
שער החליפין: שער החליפין הנומינלי האפקטיבי פוחת משמעותית בחודש ינואר - על רקע חוסר היציבות הגיאו-פוליטית במדינות ערב וצעדי מדיניות של בנק ישראל והאוצר - ולאחר מכן התחדש הייסוף, בדומה למגמה ב-2010. מגמת הייסוף נמשכה, בין היתר, על רקע התרחבות פער הריביות בין ישראל למדינות המפותחות. פעילות בנק ישראל בשוק מטבע החוץ וצעדי מדיניות, שנועדו למתן את יבוא ההון קצר הטווח לארץ, החלישו את הלחצים לייסוף השקל. בסיכומה של המחצית יוסף שער החליפין הנומינלי בשיעור מתון של 0.8 אחוז.  
השווקים הפיננסיים: במהלך המחצית הראשונה של 1102, על רקע התגברות אי-הוודאות בעולם ועליית רמת הריביות במשק, התהפכה מגמת העלייה של מחירי המניות, והם החלו לרדת. פערי התשואות בין אג"ח צמודות למדד של חברות לבין אג"ח ממשלתיות צמודות הגיבו להתפתחויות בשווקים הפיננסיים באיחור, ואף שעלו לאחרונה, רמתם נמוכה. נמשכת התרחבות האשראי למגזר העסקי. על פי הדיווחים בסקר החברות ונתוני ההנפקות נראה כי החברות אינן נתקלות במגבלת אשראי.  
המשכנתאות ומחירי הדירות: מחירי הדירות המשיכו לעלות בקצב מהיר: בארבעת החודשים הראשונים של השנה עלה מדד מחירי הדירות ב-3.8 אחוזים, וב-12 החודשים האחרונים הוא עלה ב-13.7 אחוזים. קצב עלייתם המהיר של מחירי הדירות מתבטא בגידול הפער בין מחירי הדירות לשכר הדירה ולשכר הממוצע. לנוכח העלייה המתמשכת של היקף המשכנתאות בריבית משתנה, הגביל בנק ישראל, החל ממאי 2011, את חלק המשכנתה בריבית משתנה. נוסף על כך פרסם המפקח על הבנקים צו בדבר חובת גילוי ללקוחות שנטלו בעבר משכנתאות במסלול של ריבית משתנה לא צמודה. זאת במטרה להגביר את מודעות הציבור והבנקים להשלכות של עלייה בריבית על יכולת ההחזר של נוטלי המשכנתאות.  
המדיניות המוניטרית: במהלך המחצית הראשונה של 2011 האיץ בנק ישראל את קצב העלאות הריבית. ריבית בנק ישראל הועלתה בתקופה זו ב-1.25 אחוזים במצטבר, לרמה של 3.25 אחוזים. חריגתם של קצב האינפלציה והציפיות לאינפלציה מתחום היעד, הצמיחה המהירה של הפעילות הריאלית המקומית ועליית מחירי הדירות - כל אלה תמכו בהעלאת הריבית המוניטרית לשם החזרת האינפלציה לתחום היעד ושמירה על היציבות הפיננסית. במקביל המשיך בנק ישראל לפעול בשוק המט"ח כדי למתן את הלחצים להתחזקות השקל. פעולות בנק ישראל בשוק המט"ח כללו רכישות מט"ח וצעדים מקרו-יציבותיים - הטלת חובת נזילות של 10 אחוזים על התאגידים הבנקאיים כנגד עסקאות של תושבי חוץ בנגזרי מט"ח וחובת דיווח על עסקאות שונות.  
תחזית: להערכת חטיבת המחקר שיעור האינפלציה ב-12 החודשים הקרובים יעמוד על 2.9 אחוזים, קרוב לגבולו העליון של יעד האינפלציה. זאת כתוצאה מהמשך העלייה בסעיף הדיור (שכר הדירה), מהתרחבות הביקושים, וכן מעלייתם של מחירי הסחורות והאנרגיה בחודשים האחרונים. המשק צפוי לצמוח בשנים 2011-2012 בקצב של 4.8 ו-3.9 אחוזים, בהתאמה. במקביל צפוי כי ריבית בנק ישראל תועלה בהדרגה, לכ-3.9 אחוזים בעוד שנה, כחלק ממדיניות בנק ישראל להחזרת האינפלציה אל תחום היעד.  

דוח האינפלציה 2011, המחצית הראשונה - קובץ PDF ()


לדף דוחות האינפלציה